公元2018年，中國三大啤酒軍團不計前嫌，聯手漲價。新年伊始，就給市場扔了個重磅炸彈。Buang的一聲響，吸引了市場所有的目光。大家開始議論紛紛，這里面到底蘊藏了什么投資機會呢?

燕京啤酒(000729.SZ)、華潤啤酒(0291.HK)、青島啤酒(600600.SH, 0168.HK)發布的通知是這樣的：幅度在5%-15%之間，漲價產品集中在500ml的瓶裝和易拉罐裝。而對于漲價原因，他們三都把漲價原因都歸咎于原材料價格上漲、人工成本增加、運輸費用增加、環保稅開征導致的成本上漲。

于是，無論A股還是港股的啤酒股，第二天都毫無懸念的高開，上述提及的三大廠商漲幅至少都達5%。

你說，這漲價就漲價唄，還像約好了似的，幾乎同時抱團漲，理由還用一樣的。我琢磨一下，這提價邏輯也很合理。但是，大家還記不記得漲價前兩周，行業還有一個大新聞，就是投資了青島啤酒近10年的第二大股東日本朝日集團宣布正式和它分手了。

兩件事情湊一塊，是巧合嗎?如果你是這樣看的，那我為你感到很欣慰，因為你還是個天真的成年人。

而我這資本老司機卻覺得沒那么簡單，究竟這背后有什么趣事?我們先從啤酒行業目前的競爭格局科普開始。

一、2018年的啤酒行業現狀：市場集中度高，具備漲價基礎

(1)行業市場集中度很高

啤酒行業已經完成了從分散到集中的過程。

2016年，華潤雪花、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒四大啤酒廠商(CR4)的市場占有率為70%，華潤啤酒25.6%，青島啤酒16.2%，燕京啤酒12%，加起來的市場占有率為53%。

目前，三大國有企業占據絕對優勢地位，自然很容易達成價格共識。

(2)地域性強，各企業各自圈地為王

對于啤酒生產來說，因為運輸費用占比較高(約占三費總和的5%)，因此會采取“就近生產”的方式，這也造成了啤酒行業“腿短”、有生產銷售半徑的現狀。行業整合后期也是通過收購兼并當地的啤酒廠來實現。

由于存在地域性，從細分的區域中來看，各企業已經在自家的領域有較高的話語權，因此，幾大龍頭的市場競爭并沒有想象中那么激烈。

來源：華泰證券

各龍頭占據的主要區域：

華潤雪花：東北地區、四川、貴州、安徽、江蘇等;

青島啤酒：山東、山西、陜西等;

燕京啤酒：占據內蒙古、北京、廣西等。

(3)漲價訴求強

國內啤酒龍頭的噸酒價格普遍在3000-3500元左右，對比國際巨頭百威英博的7070元，嘉士伯的5207元，差距較大。從凈利潤率來看亦是如此。

國內啤酒企業的凈利潤率常年在5%左右，盈利能力顯著低于百威英博(凈利潤率15%左右)。

在盈利狀況如此差的情況下，近年各成本攀升，對啤酒行業的沖擊很大，各大啤酒企業提價訴求非常強。

圖片來源：網絡;主要啤酒企業凈利潤率變化

因此，其實早于2016年行業整合已經基本完成，而當產業集中度提高到一定的程度，行業穩定后，漲價是必然現象。

但是為什么要等到2018年，啤酒行業才突然開始聯合漲價呢?難道真的是今年世界杯效應提前發酵?

我認為青島啤酒股權斗爭的落幕，才是啤酒集體漲價時間性的直接決定因素。

二、朝日與青島啤酒的愛恨情史

青島啤酒的前身是日耳曼青島公司，它成立于1903年，原先是德英合資啤酒廠，后成為青島國資委旗下企業。

1993年，公司分別在港交所和上交所上市，成為國內首家A+H的股份有限公司，在相當長時間內，青島啤酒都是中國啤酒的“老大”。

2002年，隨著中國進入WTO，外資開始涌入中國。為了擴大在華發展、進一步提升品牌知名度。

2009年，朝日啤酒以6.7億美元的代價，從百威手中收購了青島啤酒19.99%的股權。朝日集團持有股權時就表示，希望建立與青啤的技術和品牌合作關系，而非財務投資關系(朝日承諾持有公司H股不超過19.99%，且提名一位非執行董事和一位監事進入青島啤酒董事會及監事會)。

青島啤酒跟朝日的關系，雖然經得起七年之癢，但卻撐不到十年之約。在2017年12月20日，青島啤酒發布公告，公司第二大股東日本朝日集團擬將其所持的青島啤酒2.43億股H股(約占本公司總股本的17.99%)轉讓給復星集團，總作價約為66.17億港元。

圖片來源：公司資料

從三季報公布的股權結構來看，朝日集團退出后，外資已完全撤出。

圖片來源：富途

(1)分手原因

中國市場如此廣闊，精明的日本人怎么會舍得放下這塊大蛋糕?

愿意沽出的原因，可以歸納為兩個“無奈”： 第一個是中國的啤酒市場日漸滑落;第二個是朝日集團急需要錢來發展海外業務。

進入中國后，朝日啤酒在華發展并不順利。2014年，中國啤酒產量首次出現負增長。青島啤酒這段時間的營業收入、利潤在也逐年下滑。

圖片來源：Wind;全國啤酒產量及同比增速

來源：公司披露;青島啤酒財務狀況

中國可以說是朝日集團的傷心地。除了與青島啤酒合作不利外，投資康師傅的飲品行業也不甚滿意。于是他們開始轉變海外市場策略，退出中國市場。

朝日把綠源農業和綠源乳業出售給新希望后，又把康師傅飲品余下的20.4%的股份出售掉，結束雙方13年的合作。現在賣出青島啤酒，也是它退出在華業務順理成章的一環。

朝日也開始逐步布局新市場。2016年，朝日集團斥資197億人民幣收購了南非米勒的三大歐洲啤酒品牌。隨后，朝日集團又以564億人民幣收購百威英博旗下的五大東歐啤酒品牌，創下當時日本啤酒行業歷史上最大一筆跨國并購交易。

這兩個理由看似非常充分，無懈可擊，但在仔細研究完青島啤酒的財報后，就發現事情好像沒那么簡單。朝日在青島啤酒上的投資是否真的這么失敗呢?

(2)詭異的15、16財報

①現金流逐年上升，利潤卻逐年下降

雖然，近年來青島啤酒的營業收入和凈利潤在不斷下滑，但從經營性現金流看，公司的業務確實在逐漸回暖的。

而造成這樣的結果是因為折舊攤銷的增長，2014-2016年，青島啤酒折舊與攤銷年增長達5%，3%和19%，與固定資產增長速度相若。而這段時間，行業內其他同行的固定資產年增長率卻是逐年下降或者維持穩定的。

在一個已經穩定了的市場大幅增加固定資產開支，實屬奇怪。

來源：Wind

② 莫名其妙的高銷售費用

2015年之前，青島啤酒銷售費用率與營業收入的比例一直未超過21%。然而在2015、2016年，該費用率卻逐步上升到21.37%和23.1%。

關于銷售費用的上升，公司給予的解釋是部分區域促銷費用上升，銷售人員職工薪酬同比增加。

數據來源：Wind

而在這兩年里，行業競爭格局已經趨于穩定，即使增加費用投放，公司也很難在其他巨頭占有的地區獲得高增長。同為啤酒巨頭的華潤啤酒銷售費用率穩定也印證了我的想法。

數據來源：Wind

③ 2016年補交巨額稅款

2016年青島啤酒的有效稅率突然提升到了47.93%，按照公司當時的說法，是為了補交2007年以前年度所得稅款差異的影響。雖然公司的年報對此有詳盡披露，但鑒于2000年后公司有效稅率都不低于正常稅率25%，該比例的飆升仍然令人瞠目結舌。

數據來源：Wind

圖片來源：公司資料

圖片來源：公司資料

想想，如果你作為青島啤酒的日本股東，在本土業務倒退的環境下，海外投資還要面對著公司詭異的報表，萌生退意也是無可避免的。

我的猜想是，其實青島啤酒的狀況并沒有這么糟糕，而是通過各種會計手段降低公司的盈利，目的是為了踢走朝日集團。

三、踢走朝日后，無需再壓制利潤

你可能覺得，我說的過于陰謀論，但其實通過做低利潤，擠走股東并不是一件稀奇的事情，朝日集團在康師傅(0322.HK)的投資上就曾攤上過這種事兒。

大家還記不記得，去年7月我們就發表了《 日資撤走, 有多少人看懂康師傅這盤“自殘”棋局?》一文，當中就分析康師傅通過合規的會計手法做低子公司的盈利，最后成功加快了朝日集團撤走的決心，離2016年9月第三次出售還不夠一年，朝日集團就一幅巴不得趕緊走的姿態選擇出售手上所有股份。

大家來看看康師傅的K線圖，股價從去年7月發文章開始，就一口氣都沒歇的漲到15元。公司已經是近800億市值的巨無霸，不是炒概念，這樣的上漲完全以盈利復蘇為基礎。

日本股東一走，康師傅盈利就恢復元氣了，難道又是一次中國跟日本的錯配良緣?

可這世界上哪有這樣多的巧合呢!

至于為什么行業其他玩家愿意跟隨青島的意愿，在趕出日本股東前一起不提價?

我倒想到兩個不難理解的原因：

(1)合作面：市場早已整合完畢，價格聯盟早有共識。三家提價的啤酒廠商都是“國字輩”的，華潤啤酒和燕京啤酒一起配合青島啤酒踢走朝日。就跟當初抗戰時期，“攘外必先安內”一樣的意思，要達到這個目標得先抱團。

(2) 博奕面：雖然市場已整合完畢，但是大家的份額相若，平起平坐，老大之一的青島啤酒不提價，其他兩者提價，隨時得不償失，市場份額失去容易，要回來可得花重本，傷不起，大家不會輕舉妄動。

四、總結

雖然啤酒股的連續上漲已經持續了一段時間，估值(比如：青島啤酒現在36.5x 2018PE)也位于歷史高位，但是我認為行業壓制漲價那么久，青島也處心積慮超過兩年，終于把日本股東趕走，今年初的漲價可能只是試試市場反應。

適逢今年夏天有世界杯盛事，順藤摸瓜，加價行為大概率貫穿全年。啤酒股全國遍地酒廠，是一個經營杠桿重的行業，漲價帶來的盈利提升幅度不容小覷。

2018年，你會選擇屯啤酒還是啤酒股呢?