投資建議預計公司2014-2015年EPS 為1.63、1.74元，對應PE 分別為13X、12X。公司具有品牌優勢，目前估值低，四季度業績彈性高，維持“推薦”評級。

投資要點

Q4降幅收窄:從4季度情況來看，下降的幅度是收窄的。從全年各品類銷量來看，普五銷售量有增長，高端酒(高價位五糧液)下降，低度和1618有所增長，系列酒總量略有增長，五糧春、五糧醇略有下降。龍頭產品普五堅持控量穩價，穩定價格體系，五糧醇、五糧春謀求市場份額繼續擴大，低度系列尖莊經過14年的培育，將在15年迎來成長。

堅持控量挺價:公司在1218大會上宣布2015年52度普通五糧液、1618以及系列酒價格保持不變，向市場傳遞出挺價的信號，并將成立五糧液事業部，把全面消化市場庫存、穩定價格體系列為明年工作重點。五糧液在當前價位終端有動銷，但渠道價格仍存在倒掛。茅臺穩價后，使五糧液價格壓力減小，也不會再分流五糧液的需求。隨著外部環境的改善，五糧液相關政策的效果將好于14年。當前渠道庫存水平不高，預計15年春節五糧液渠道體系有可能穩定下來。

營銷體系變革:2015年將啟動直分銷模式，直分銷模式將五糧液大商轉變為某一區域平臺服務商，五糧液向平臺商按協議價供貨，平臺商向分銷商供貨。這一模式減少五糧液的分銷層級，平臺商能通過走量在價差縮小的背景下實現盈利，而分銷商則減少了資金的壓力。但該模式對廠家的渠道把控能力有一定要求，目前公司仍在摸索，并選擇部分區域試點。

積極探索并購:復雜的內外環境推動行業內的重組并購加速。從2013年并購情況來看，業內業外并購資本熱度未減，市場競爭由單點到板塊、個體到區域，行業并購整合趨勢加劇，行業集中度開始顯現。并購重組加速對行業中擁有技術、品牌、資本、文化等核心競爭因素的企業發展構成利好。公司從2009年提出走出去戰略，在行業整合時代到來之前布點，為整合時代打下基礎。結合地域特征，從市場層面研究消費者，依靠信息技術，打造全產業鏈，穩步加快走出去步伐，用兼并收購整合實現規模化企業整合，資源互補。

推動國企改革:國企改革有望在2015年有所突破，目前四川省內已有長虹國企改革先例，五糧液集團已成立改革領導小組。股份公司的改革也在深化，集團在股份公司的股權肯定要減持。2015年可能是五糧液的改革之年，引入戰投、商家持股、薪酬體制改革、員工持股均有可能，明年開始還要考慮對市值的管理。五糧液作為行業龍頭，國企改革的推進將對白酒行業產生較大的示范效應。

風險提示:宏觀經濟繼續下行;行業競爭激烈，一批價繼續下滑。