啤酒生意的本質(zhì)：啤酒生意掙得是格局的錢

全球來(lái)看，啤酒企業(yè)在強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)中利潤(rùn)較高，在非強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)盈利水平一般。與白酒消費(fèi)不同，品牌效應(yīng)在啤酒消費(fèi)中并不明顯，廠商主要通過(guò)創(chuàng)造隨手可得的消費(fèi)場(chǎng)景來(lái)提高銷量搶占市場(chǎng)。

從2014年全球數(shù)據(jù)來(lái)看，全球啤酒市場(chǎng)主要由4大品牌控制(47%)，這4大品牌也控制了全球啤酒市場(chǎng)利潤(rùn)池接近80%的利潤(rùn)。

我們對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，對(duì)于百威英博、 薩博米勒、嘉士伯等全球性廠商，其單個(gè)品牌的利潤(rùn)率在強(qiáng)勢(shì)與非強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)之間差異很大。以百威英博為例，其在阿根廷、巴西等寡頭市場(chǎng)中EBIT可達(dá)到45-50%，而在中國(guó)市場(chǎng)的EBIT不足30%。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，啤酒廠商在某地區(qū)市場(chǎng)份額越大利潤(rùn)率越高。

我們統(tǒng)計(jì)了各省市龍頭啤酒市場(chǎng)份額與利潤(rùn)率后發(fā)現(xiàn)，區(qū)域龍頭啤酒生產(chǎn)商市場(chǎng)份額在60%以上的地區(qū)利潤(rùn)率基本在15%以上;龍頭市占率在30%-60%的地區(qū)利潤(rùn)率在5%-15%;龍頭市占率在30%以下的地區(qū)利潤(rùn)率往往在5%以下。

以燕京啤酒為例，廣西是燕京啤酒的重要基地，為燕京貢獻(xiàn)了29%的收入，但是利潤(rùn)占比卻達(dá)到63%。由于燕京啤酒在廣西地區(qū)市場(chǎng)份額約為70-75%，其在廣西噸酒價(jià)格可抬升到3000元/噸，利潤(rùn)率可達(dá)到10.3%，而全國(guó)均價(jià)則為2490元/噸左右，利潤(rùn)率僅有5%。

順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)，國(guó)內(nèi)啤酒行業(yè)未來(lái)布局探討

結(jié)構(gòu)升級(jí)之一：加快中高端產(chǎn)品布局中高端產(chǎn)品占比上升

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)啤酒行業(yè)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯。2002年，國(guó)內(nèi)低端啤酒(7元/升以下)、中檔啤酒(單價(jià)在7-14元/升)以及高端啤酒的占比由2002年的7:2:1變?yōu)?016年的5:3:2。

從銷售額口徑統(tǒng)計(jì)來(lái)看，2015-2016 年間，國(guó)內(nèi)低端啤酒增速下降至-5%，中檔啤酒增速約7-8%，高端啤酒增速可接近30%，主流啤酒廠商紛紛布局高端產(chǎn)品系列來(lái)拉動(dòng)利潤(rùn)上升。

結(jié)構(gòu)升級(jí)之二：罐裝啤酒成為市場(chǎng)趨勢(shì)

罐裝產(chǎn)品比例提高。罐裝產(chǎn)品受歡迎是啤酒行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的另外一表現(xiàn)，近年來(lái)國(guó)內(nèi)易拉罐啤酒銷量占全部包裝啤酒銷量比例持續(xù)上升，2017年接近25%。以燕京啤酒為例，2015-2016年，公司易拉罐生產(chǎn)線啤酒生產(chǎn)量分別為53.5、63.1萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)分別為11.1%、13.6%。2017 年，公司新增8條易拉罐生產(chǎn)線，旨在擴(kuò)大易拉罐產(chǎn)品產(chǎn)能。

結(jié)構(gòu)升級(jí)之三：繼續(xù)優(yōu)化、集中現(xiàn)有產(chǎn)能

后跑馬圈地時(shí)代，產(chǎn)能的優(yōu)化成為行業(yè)主旋律。產(chǎn)能優(yōu)化可表現(xiàn)為三點(diǎn)：

(1)關(guān)閉產(chǎn)能低的小廠，降低管理費(fèi)用支出。我們調(diào)研發(fā)現(xiàn)， 一家年產(chǎn)量在10-20萬(wàn)噸的小廠需要員工數(shù)約150人，而產(chǎn)量超過(guò)100萬(wàn)噸的廠房需要員工200人左右，效率更高;

(2)新建罐裝啤酒生產(chǎn)線，滿足消費(fèi)升級(jí)需要;

(3)新建廠房都為百萬(wàn)噸的大型廠房，產(chǎn)能集中后同樣可達(dá)到減少管理費(fèi)用支出目的。

投資建議：考慮到當(dāng)前國(guó)內(nèi)啤酒人均銷量上升空間不大，我們認(rèn)為未來(lái)行業(yè)增長(zhǎng)主要依靠消費(fèi)升級(jí)、單價(jià)提升以及行業(yè)格局改善后費(fèi)用率的下降，盈利能力存在較大的提升空間。

我們認(rèn)為，啤酒的邏輯更像周期，今年是啤酒股票的大年，目前PE估值水平不低，但是我們認(rèn)為啤酒利潤(rùn)率和集中度關(guān)聯(lián)性更大，采取噸酒市值估值更為合理，對(duì)比國(guó)際依舊存有較大的空間。繼續(xù)重點(diǎn)推薦華潤(rùn)啤酒、青島啤酒、嘉士伯(重慶啤酒)、燕京啤酒、珠江啤酒。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1、原材料成本大幅上漲。本輪提價(jià)中原材料價(jià)格上漲成為關(guān)鍵因素， 原材料進(jìn)一步提價(jià)將繼續(xù)拉低行業(yè)利潤(rùn)率。2、氣溫。如后期氣溫異常或者氣溫顯著偏低，將顯著影響啤酒的銷量。