投資建議

9月模擬組合為：貴州茅臺(tái)(25%)、燕京啤酒(25%)、中炬高新(25%)、伊利股份(25%)。

中信白酒指數(shù)本周(8.27-8.31)上漲0.34%，延續(xù)前一周反彈趨勢(shì)，表現(xiàn)小幅好于大盤。由于5、6月份白酒板塊累計(jì)相對(duì)、絕對(duì)收益均較明顯，白酒板塊行情確定性相較前期有所下降，我們建議以防守思路堅(jiān)守基本面確定的一線白酒和部分低估值地產(chǎn)酒。8月至今白酒板塊調(diào)整明顯，相對(duì)、絕對(duì)收益均大幅跑輸;基本面方面，目前白酒正逐漸進(jìn)入中秋旺季備貨期，短期無數(shù)據(jù)反饋，因此市場(chǎng)短期處于觀望狀態(tài)，已經(jīng)到來的中秋備貨情況將在很大程度上決定近期板塊情緒及估值走向。近期茅臺(tái)欲加大Q3出貨量，我們判斷此舉有助于穩(wěn)定板塊情緒。我們傾向于認(rèn)為9月份白酒板塊表現(xiàn)將好于8月。建議近期以防守思路堅(jiān)守業(yè)績(jī)確定性較好的一線白酒及順鑫農(nóng)業(yè)等強(qiáng)勢(shì)地產(chǎn)酒，如遇市場(chǎng)反彈則可考慮前期跌幅較大的低估值地產(chǎn)酒如口子窖、今世緣、伊力特和低估值次高端品種如酒鬼酒等。

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乳業(yè)預(yù)計(jì)下半年費(fèi)用投放仍在高位，下半年收入增速好于預(yù)期，維持大眾品子板塊首推，對(duì)板塊態(tài)度不悲觀。乳業(yè)兩強(qiáng)中報(bào)收入端情況與我們前期預(yù)測(cè)接近，伊利Q2業(yè)績(jī)下滑也說明年初以來行業(yè)費(fèi)用投放情況未有緩解。不過Q2對(duì)于兩強(qiáng)而言均將是全年費(fèi)用高點(diǎn)，判斷后期費(fèi)用情況有望呈現(xiàn)環(huán)比走弱、同比走強(qiáng)趨勢(shì)。此外，兩強(qiáng)均大幅調(diào)高全年收入增長(zhǎng)指引，伊利/蒙牛分別由+13%/+13%調(diào)高至+15%/+17-20%，也意味著行業(yè)兩強(qiáng)短期收入導(dǎo)向格局正式確立。我們認(rèn)為現(xiàn)階段乳制品板塊估值情況已大部分體現(xiàn)了行業(yè)費(fèi)用提升帶來的盈利端壓力，此外費(fèi)用投放加劇帶來收入增長(zhǎng)及市占率提升更加確定，利好于長(zhǎng)期龍頭盈利能力回歸，因此我們將乳制品板塊列為近期大眾品子行業(yè)首推，對(duì)板塊態(tài)度好于市場(chǎng)悲觀態(tài)度。

中報(bào)顯示啤酒行業(yè)整體趨暖顯著，高端格局生變不改行業(yè)ASP提升大邏輯。受年初行業(yè)提價(jià)潮及行業(yè)整體性競(jìng)爭(zhēng)趨緩帶來的費(fèi)用下滑帶動(dòng)，啤酒行業(yè)今年上半年基本面回暖顯著，中報(bào)顯示主要企業(yè)收入及利潤(rùn)端均有顯著好轉(zhuǎn)。盡管近期華潤(rùn)與喜力中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)整合引發(fā)市場(chǎng)對(duì)高端啤酒市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的擔(dān)憂，但我們認(rèn)為這并不妨礙行業(yè)整體ASP提升的大邏輯，今年上半年華潤(rùn)/燕京/青島/重啤/珠江啤酒ASP分別同比提升13%/5.9%/3.5-4%/3.7%/1.7%，整體性競(jìng)爭(zhēng)趨緩已是大趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)，而高端市場(chǎng)的爭(zhēng)奪將有望是行業(yè)“最后一戰(zhàn)”。建議重點(diǎn)關(guān)注盈利能力持續(xù)改善、結(jié)構(gòu)有望加速上行的華潤(rùn)啤酒及潛在影響相對(duì)較小的燕京啤酒。

18年費(fèi)用擴(kuò)張邊際減弱，疊加結(jié)構(gòu)上行帶來的毛利率上行，調(diào)味品板塊仍有望受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較小于中短期內(nèi)維持收入及利潤(rùn)端的中高速增長(zhǎng)，是短期防守的上佳板塊，首推中炬高新。17Q2低基數(shù)導(dǎo)致18Q2增速?gòu)椥燥@著放大，美味鮮18Q2收入增速近19%。18H1美味鮮凈利率同比提升約1.8ppt，預(yù)計(jì)扣除18Q1提價(jià)影響后仍然同比增長(zhǎng)近1ppt，為全年凈利率提升打下基調(diào)。公司近期修改公司章程，我們認(rèn)為這將利好未來前海人壽入主推動(dòng)公司改制和管理層長(zhǎng)期激勵(lì)措施完善。同時(shí)，中炬高新相較于海天估值差仍然顯著，維持調(diào)味品板塊首推。

白酒板塊

貴州茅臺(tái)：全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定，維持戰(zhàn)略首推地位。盡管18Q1茅臺(tái)出貨量低于預(yù)期，但全年來看量(預(yù)計(jì)+5%以上)價(jià)(預(yù)計(jì)20%左右)增長(zhǎng)仍然確定，疊加系列酒彈性(預(yù)計(jì)40%以上)，我們認(rèn)為茅臺(tái)18年收入增長(zhǎng)仍在30%上方。公司18H1營(yíng)業(yè)總收入350億元，同比+37%，折合18Q2單季度營(yíng)業(yè)總收入+43%，相比18Q1的+32%仍有提速。茅臺(tái)飛天近期一批價(jià)已站上1750-1780元的高位，顯示茅臺(tái)即便在淡季也仍然處于絕對(duì)賣方市場(chǎng)地位。同時(shí)，近期公司將加大Q3發(fā)貨量，預(yù)計(jì)8、9月將至少投放7000噸，并且經(jīng)銷商可提前于8月底執(zhí)行9、10月計(jì)劃�；�于茅臺(tái)是整個(gè)白酒行業(yè)邏輯運(yùn)行的決定要素及板塊中業(yè)績(jī)確定性最高的基本面，仍維持戰(zhàn)略首推地位。

五糧液：近期停貨挺價(jià)效果良好，Q2收入、利潤(rùn)增速基本接近Q1。18年五糧液銷量預(yù)計(jì)2萬噸(+20%)、新增量全部為計(jì)劃外，均衡策略下量?jī)r(jià)齊升，這是茅臺(tái)18年增量有限的大背景下最適用的量?jī)r(jià)策略。18年將是濃香型高端白酒關(guān)鍵一年，將是搶占高端增量市場(chǎng)的最好時(shí)機(jī)。由于目前普五訂單已超全年計(jì)劃量，但市場(chǎng)批價(jià)相較于公司及渠道期望有一定距離，因此前期公司暫緩接受普五訂單，應(yīng)意在旺季前進(jìn)一步挺價(jià)。停貨對(duì)批價(jià)提振效果也較為明顯，大部分地區(qū)普五批價(jià)相比前期上漲10-20元不等，最高已達(dá)到830元附近。前期定增正式落地終將公司、管理層及經(jīng)銷商等多方利益成功捆綁，同時(shí)我們認(rèn)為公司改革舉措未來將逐步落實(shí)，五糧液今年基本面有望呈現(xiàn)逐季度向好態(tài)勢(shì)。

酒鬼酒：趁勢(shì)而上、全力加速，21X次高端中最低估值品種。新管理層上任后，推進(jìn)了內(nèi)部管理體制機(jī)制的完善、品牌和產(chǎn)品線的梳理、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，省內(nèi)外銷售戰(zhàn)略的明確、激勵(lì)機(jī)制的優(yōu)化和歷史遺留問題的解決，共同促進(jìn)近年業(yè)績(jī)持續(xù)攀升。2018年Q1得益于酒鬼酒超級(jí)大單品內(nèi)參和高柔紅壇增速迅猛(+35%/+80%以上)推進(jìn)高檔產(chǎn)品(酒鬼+內(nèi)參)占比提升，營(yíng)收和凈利分別實(shí)現(xiàn)46.1%和68.9%增長(zhǎng)。盡管18Q2增速37%相比18Q1未有提速，但考慮到公司國(guó)企體制以及中糧集團(tuán)董事長(zhǎng)近期發(fā)生變更，我們認(rèn)為18H2酒鬼酒仍大概率保持40%以上增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2018年新管理層將延續(xù)2017年在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道建設(shè)、品質(zhì)、營(yíng)銷和人才建設(shè)等方面的既定戰(zhàn)略，同時(shí)加速進(jìn)行激勵(lì)機(jī)制改革，分層推行績(jī)效與超額利潤(rùn)分享機(jī)制。我們認(rèn)為酒鬼酒未來幾年將持續(xù)高增長(zhǎng)，同時(shí)酒鬼酒作為中糧酒業(yè)旗下唯一上市公司平臺(tái)，有望受益于中糧集團(tuán)及中糧酒業(yè)的擴(kuò)張戰(zhàn)略。目前酒鬼酒估值跌至21X，為次高端品種中估值最低。

伊力特：獨(dú)立于行業(yè)的改革推動(dòng)基本面加速品種，Q2如期開啟基本面加速，近期擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債再次體現(xiàn)公司發(fā)展堅(jiān)定意圖。本屆春糖會(huì)，伊力特以品牌運(yùn)營(yíng)中心為出疆平臺(tái)，以特曲/老陳酒/老窖/伊力王等價(jià)位帶區(qū)隔明晰的新老產(chǎn)品群開啟內(nèi)地市場(chǎng)招商，品牌運(yùn)營(yíng)中心平臺(tái)18年大概率將體現(xiàn)公司改革彈性，近期調(diào)研顯示品牌運(yùn)營(yíng)中心招商已有顯著成效、新招商數(shù)量有數(shù)十家之多，半年報(bào)顯示招商效果顯著，18Q2疆外實(shí)現(xiàn)收入近8000萬元。得益于疆外持續(xù)招商以及華龍祥等大商貢獻(xiàn)，我們對(duì)于今年下半年疆外業(yè)務(wù)增速保持樂觀預(yù)期，疊加疆內(nèi)業(yè)務(wù)10%左右的穩(wěn)定增長(zhǎng)，我們認(rèn)為下半年整體收入增速仍大概率維持在20-30%一線)。我們認(rèn)為伊力特18年大概率取得20%以上收入增長(zhǎng)，近期受大盤及白酒板塊大幅調(diào)整影響，目前估值僅17X，這一估值水平在白酒板塊中仍屬偏低水平，安全邊際充足。近期公司擬發(fā)行總?cè)谫Y額不超過8.76億元的可轉(zhuǎn)債，進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張及技改，堅(jiān)定發(fā)展意圖再度表現(xiàn)無疑。

啤酒板塊

燕京啤酒：三大主銷區(qū)全部提價(jià)，18年有望開啟利潤(rùn)彈性。燕京啤酒在其三大主銷區(qū)——北京、廣西、內(nèi)蒙全部開啟了提價(jià)動(dòng)作，非核心區(qū)域浙江也有提價(jià)動(dòng)作。繼年初北京市場(chǎng)清爽提價(jià)30%、浙江仙都本生提價(jià)5%之后，2月份廣西漓泉及內(nèi)蒙雪鹿也執(zhí)行了提價(jià)(預(yù)計(jì)5%左右)。調(diào)研顯示，河北市場(chǎng)也已提價(jià)(燕京在河北市場(chǎng)市占率約為20-25%)，這說明在非強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)燕京也已開啟提價(jià)。就目前可知的提價(jià)動(dòng)作預(yù)計(jì)將覆蓋超過200萬噸量能，預(yù)計(jì)占燕京全年總銷量的50%左右。今年上半年燕京量跌價(jià)升，收入仍維持正增長(zhǎng)，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超30%，盈利能力開始逐漸恢復(fù)。啤酒行業(yè)歷經(jīng)4年產(chǎn)銷量下滑，年初提價(jià)已標(biāo)志著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生了新的變化，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨緩、利潤(rùn)導(dǎo)向?qū)⒏�加明晰，在這一大背景下，我們認(rèn)為燕京新任管理層也將秉持這一行業(yè)共識(shí)，積極推動(dòng)公司治理結(jié)構(gòu)向好改善、成本優(yōu)化、費(fèi)用壓縮，有望開啟燕京盈利端改善的新時(shí)代。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟——經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降速將顯著影響整體消費(fèi)情況 ;

業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期——目前食品飲料板塊市場(chǎng)預(yù)期較高，存在業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期可能;

市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);等。