貴州茅臺:銷售回暖再次驗證,將繼續引領白酒行情

事件:貴州茅臺公布2016年一季報,報告期內實現總營收102.51億元,同比+17.01%,歸母凈利48.89億元,同比+12.01%,每股收益3.89元。

投資要點

1Q收入增速近17%,延續回暖態勢。1Q酒類收入近100億,同比增長16.9%,創兩年來新高,符合我們此前預計的15%以上增長。預收款達85.45億,環比15年末新增2.42億元。經預收調節后真實收入增速5.8%,我們認為此前判斷的“12月壓貨,春節動銷”是符合報表的,終端動銷有15以上增長,但報表將部分4Q發貨挪到了1Q,基本匹配生產和發貨進度。

預收增長、應收票據下降,賬面現金兩個季度大幅增長,產業鏈話語權進一步增強。公司目前賬面現金438億,4Q和1Q分別增加63億、70億,現金盈利能力極強。1Q銷售收到現金155億,高出收入55億,主要是應收票據大幅下降39億,對經銷商的議價力已經恢復。

經歷4Q凈利率短暫下滑后,1Q恢復正常水平。去年4Q凈利率同、環比均下降了4個多百分點,引發部分投資者對于公司利潤拐點的擔憂。但1Q凈利率恢復了47.7%的正常水平,表明去年4Q是一次性費用導致的,現階段仍無需擔心茅臺的盈利能力。1Q毛利率92.34%,同比下降0.87pct;銷售費用同比下降29.77%,費用率低至1.66%,創歷史新低。管理費用也有小幅下降,財務費用基本穩定。而消費稅稅基提高導致公司營業稅同比增加3億,對利潤端產生一定影響,使得凈利增速略低于營收增速。

高端白酒行業回暖成為共識,茅臺策略空間靈活,提價利好行業,擴量利好自身。從今年春季糖酒會情況看,高端白酒行業在茅臺旺銷的帶動下確認回暖。春節后,茅臺一批價穩定850元左右,經銷商積極性很高。目前的市場環境下,公司有靈活的策略選擇。若選擇控量提價,將打開整個白酒行業的提價空間,板塊將有一輪大機會;若限于政府目標壓力繼續穩價擴量,仍可保證自身增長,但五糧液等壓力將會比較大。

盈利預測及投資建議:我們暫時維持此前的盈利預測,2016-2018年EPS為13.3元(+8.2%)、14.3元(+7.4%)、15.3元。目前動態估值18倍。公司股價自2月以來啟動本輪行情,最高價接近歷史高點,充分表明在風險偏好下行、通脹預期加大的情況下,市場對于茅臺避險價值的認可。建議繼續作為價值股中長期配置,維持目標價260元。

風險提示:經濟和消費環境大幅惡化。