3Q18 業(yè)績低于市場預(yù)期

貴州茅臺(tái)公布1~3Q18 業(yè)績：營業(yè)總收入549.7 億元，同比增23.6%，歸母凈利潤247.3 億元，同比增23.8%，對(duì)應(yīng)EPS 19.69 元。單三季度總收入/利潤增長3.8%/2.7%，均低于市場預(yù)期，主要由于去年三季度茅臺(tái)酒脈沖式增加供應(yīng)造成的高基數(shù)，我們預(yù)計(jì)3Q18茅臺(tái)酒銷量下滑10~14%，主要由于基酒供應(yīng)限制。

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發(fā)展趨勢

我們預(yù)期4Q18 營收增速回升至20%，但基酒供應(yīng)仍然較為緊張，大規(guī)模放量難度較大。三季度末預(yù)收款環(huán)比二季度末增加12 億元，為連續(xù)五個(gè)季度下滑以來首次增長，既顯示了經(jīng)銷商持續(xù)旺盛的需求，也顯示了基酒供應(yīng)的真實(shí)不足。當(dāng)前10 月末傳統(tǒng)淡季茅臺(tái)團(tuán)購價(jià)仍然維持在1700~1800 元，環(huán)比平穩(wěn)甚至局地略升，供給持續(xù)不能滿足需求。

我們預(yù)期飛天茅臺(tái)19 年提價(jià)15%，以平衡各方利益，當(dāng)前渠道價(jià)格為出廠價(jià)提升帶來空間。

繼續(xù)看好高端和個(gè)性化茅臺(tái)的增長，我們預(yù)計(jì)18 年增長28%達(dá)到189 億元，19 年繼續(xù)增長29%，以滿足高端消費(fèi)的再升級(jí)。公司在高端的多產(chǎn)品組合布局為未來進(jìn)一步放量打下基礎(chǔ)，產(chǎn)品也在持續(xù)創(chuàng)新。

系列酒增長的質(zhì)量將進(jìn)一步提升，主要來自于漢醬、個(gè)性化王子等次高端產(chǎn)品快速增長對(duì)結(jié)構(gòu)的提升。當(dāng)前醬香品類在白酒消費(fèi)中的份額在快速提升，系列酒將充分受益這一趨勢。公司也在加大系列酒的資本開支，產(chǎn)能將由當(dāng)前的3 萬噸提升至6 萬噸。

盈利預(yù)測

由于降低了茅臺(tái)酒的銷量預(yù)測，我們將2018/19e 盈利預(yù)測從28.35/37.08 元下調(diào)5.3%/8.3%到26.85/33.99 元。

估值與建議

公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)18/19 年22.7/18.0x P/E，維持推薦評(píng)級(jí)，我們看好產(chǎn)能逐步恢復(fù)下公司的穩(wěn)健增長，但由于盈利預(yù)測下調(diào)，我們將目標(biāo)價(jià)從925 元下調(diào)2.7%到900 元，對(duì)應(yīng)18/19 年33.5/26.5xP/E，對(duì)比當(dāng)前股價(jià)有47.5%空間。

風(fēng)險(xiǎn)

如果短期基酒供應(yīng)不足，業(yè)績恐不達(dá)預(yù)期。