今世緣中報點評:國緣放量帶動毛利率提升,上半年業績穩健增長

類別：公司研究 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：太平洋研究所 日期：2017-08-01

國緣放量增長,帶動毛利率穩步提升。

2017 年上半年,公司實現營收18.04 億,同比增長17.24%。主要是因為公司特A 類產品(即含稅出廠指導價在100 元以上產品,主要是國緣系列)增長速度較快。公司按照含稅出產價由高到低將產品分為特A 類、A 類、B 類、C 類和大曲類,近幾年,公司特A 類產品占比持續提升,由2012 年的約60%提升至目前約75%;同時,隨著公司產品結構的持續升級,公司銷售毛利率也持續提升,2017 年上半年,公司銷售毛利率為70.68%,同比提升0.92pcts。

費用率下降,進一步提升凈利率。

2017 年上半年,公司凈利率為35.99%,同比提升1.50 pcts;實現凈利潤6.49 億,同比增長22.35%。除了毛利率提升之外,費用率下降也是主要原因。上半年,公司銷售費用率為11.73%,同比降低0.38pcts,主要是因為二季度的費用投入較少。但是由于公司很多銷售費用投入和確認都是發生在四季度,考慮公司省內下沉以及省外擴展都需要費用投入,我們預計全年費用率將較去年維持穩定。管理費用率方面,2017 年上半年為4.60%,同比降低2 pcts,主要是因為本期折舊費減少,以及稅金轉計入稅金及附加科目導致。

省內消費升級+市占率提升,公司增長有保障。

目前,公司在江蘇省內實現的營收占公司整體收入的 95%左右,省內市場對公司至關重要,而公司在省內市占率僅約10%。具體而言,蘇北地區主要是地產酒主導,省內品牌市占率近75%。公司收入最大的部分也來自于蘇北地區,公司產品在蘇北地區的消費基礎牢固,未來有望持續受益于消費升級。而蘇南地區白酒品牌較為分散,目前呈現出蘇酒、川酒和徽酒三足鼎立的格局,地產酒仍有較大的提升空間。而且蘇南地區的消費能力強,次高端白酒的消費需求更大,未來隨著公司省內持續深耕,蘇南市場有望實現較快發展。

盈利評級與預測

公司是江蘇白酒龍頭企業,擁有“國緣”、“今世緣”和“高溝”三個著名品牌。其中“國緣”定位中國中高度白酒創領者,成為公司業績增長的驅動力;“今世緣”定位喜慶緣分酒,通過差異化的競爭打造競爭壁壘。未來,隨著江蘇省消費升級促進以及市場深耕下市占率的提升,公司業績有望維持穩定增長。我們預測2017/18/19 年EPS 分別為0.71/0.81/0.92 元,目標價18.5 元,維持“增持”評級。

風險提示:

次高端白酒行業增長放緩,江蘇省內競爭加劇。